Инфляция в России не только остается проблемой для Центрального банка, но все больше волнует бизнес и общество. Рост цен на фоне высокой ставки активизирует дискуссии про степень влияния ЦБ на экономику. О том, сколько времени может понадобиться на возвращение инфляции к целевым 4%, рассказывает профессор финансов РЭШ Олег Шибанов
Инфляция в России остается высокой. По оценке Банка России, с сезонной коррекцией и в годовом выражении динамика выглядит так: 8,7% — в II квартале 2024 года, 7,5% — в августе и 9,8% — в сентябре. Это выводит результаты 2024 года на 8-8,5% — то есть уже четыре года подряд, с 2021-го по 2024-й, мы видим инфляцию значительно выше цели.
При этом денежно-кредитные условия с 2021 года значительно ужесточились. ЦБ повысил ключевую ставку с 4,25% в феврале 2021-го до текущих 21%, при этом только в марте 2023 года ставка впервые превысила инфляцию за предыдущие 12 месяцев. И с того момента в России сохраняется достаточно жесткая макрополитика: ставка за вычетом накопленной за год инфляции превышала 5%, а сейчас при ставке 21% инфляция за прошлые 12 месяцев оказалась около 8,5%.
Но, конечно, ЦБ волнует будущее. Если цены за следующий год вырастут на 20%, ставка 21% будет недостаточно высокой. В окончательном варианте «Основных направлений единой государственной денежно-кредитной политики» базовый сценарий предполагает 4,5-5% инфляции, то есть при текущей ключевой ставке 21% реальная ставка, за вычетом ожидаемой инфляции, составляет целых 16%. Пресс-релиз ЦБ от 25 октября также почти гарантирует еще одно повышение ставки в декабре, то есть реальная ставка поднимется еще выше.
Почему же при настолько высокой цене денег регулятор пока не может вернуть инфляцию к низкому уровню, хотя бы в месячных показателях?
Telegram-канал Forbes.Russia
Канал о бизнесе, финансах, экономике и стиле жизни
Ставка против спроса
Главная задача высокой ключевой ставки — повлиять на действия коммерческих банков. Увеличение ставок по депозитам и кредитам уменьшает прибыли банков через снижение кредитования и падение маржи. В результате ставка ЦБ влияет на кредитный спрос в экономике, а это заставляет замедляться цены.
Но сейчас Банк России впервые с 2013 года оказался в ситуации перегрева экономики. Переход к таргетированию инфляции в России произошел в 2015 году — с той поры повышение ключевой ставки помогало ограничивать финансовые риски и справляться с кризисами, как в 2014-2015 годах и в 2022-м. Однако в последние два года мы видим достаточно быстрый рост экономики — около 3,6% в год. Медианная экспертная оценка долгосрочного роста для России — около 1,8%, поэтому перегрев переходит в слишком высокую инфляцию.
Как отмечают российские предприниматели, высокие ставки не позволяют активно расширять предложение товаров и услуг, вынуждая снижать темпы роста инвестиций. Это верное утверждение — инвестиции будут замедляться, но обычно спрос реагирует на усложнение кредитования значительно быстрее, чем предложение. На новых мощностях производство может начаться через два-три года, а спрос отреагирует на повышение ставки уже через пару месяцев. Если бы инфляция в России зависела от спроса, можно было бы ждать торможения роста цен.
Но два фактора усложняют наше положение. Во-первых, бороться с инфляцией во время роста экономики труднее. Опыт США показывает, что влияние высоких ставок сильнее в условиях низких темпов роста ВВП, а когда рост ускоряется, компании вынуждены повышать зарплаты сотрудникам, и инфляция остается высокой. Это в чем-то напоминает ситуацию в России в 2023-2024 годах.
Во-вторых, можно посмотреть модели самого ЦБ, позволяющие понять, насколько велик вклад в инфляцию шоков спроса, на которые регулятор может сильно влиять через ключевую ставку, и шоков предложения, скорее связанных с логистикой и различными издержками компаний. По оценкам экспертов ЦБ, к концу 2023 года шоки предложения были значимой частью инфляции, особенно продовольственной. По моей с коллегами оценке, в 2024 году влияние шоков предложения только усилилось. Поэтому высокая ставка не может сразу затормозить инфляцию, и мы видим это в результатах проводимого ЦБ опроса компаний: они предполагают продолжать рост цен на фоне увеличения издержек и снижения спроса.
Барьеры на пути
В базовом варианте «Основных направлений» Банк России предполагает, что уже в 2025 году инфляция замедлится до 4,5-5%, а в 2026-м достигнет 4%. Это непростая задача: будущая динамика цен зависит от текущей инфляции, а зарплаты в России могут индексироваться в соответствии с инфляцией прошлого года. Уже запланированный на 2025 год рост тарифов ЖКХ, цен на газ и электричество более чем на 10% существенно усложняет задачу борьбы с инфляцией.
Здесь можно привести Бразилию как пример того, насколько сложно взять под контроль инфляцию даже при высокой реальной ставке. Цель по инфляции менялась — с 3,5% в 2022 году до 3% с 2024-го, при этом разрешается держать инфляцию в интервале плюс-минус 1,5% около цели. Ставка бразильского ЦБ достигла 13,75% в августе 2022-го, а затем ее постепенно снижали до 10,5% при инфляции 3,2-5,2%. Но в сентябре 2024-го ставку пришлось снова повысить до 10,75%, так как не удавалось стабилизировать рост цен, приближавшийся к 4,5% — верхней границе таргетируемого интервала. Таким образом, в Бразилии реальная ставка остается на уровне больше 6% последние два года.
Российский ЦБ в июле 2024 года уточнил оценку нейтральной для экономики равновесной номинальной ставки — она была повышена до 7,5-8,5%, и с учетом целевой инфляции в 4% это дает равновесную реальную ставку 3,5-4,5%. Напомним, что сейчас мы живем с реальной ставкой около 16%. Как видим, снижение инфляции до 4% даже в 2026 году остается более чем амбициозной целью.
Мнение редакции может не совпадать с точкой зрения автора