Акции немецкого поставщика облачного ПО SAP негативно отреагировали на публикацию годового отчета, просев до минимума с марта 2021 года, несмотря на то что компания достигла прогнозных результатов по показателям общей и облачной выручки. По итогам 2021 года доходы облачного сегмента SAP выросли на 17%, до 9,4 млрд €. В 2022 году SAP прогнозирует облачную выручку в диапазоне 11,55–11,85 млрд €, а к 2025 году ставит себе целью увеличить ее до 22 млрд €. Доля облачного сегмента в общей выручке может вырасти с текущих 34% до 61% к 2025 году. Считаем, что SAP хорошо позиционирована в отрасли облачных решений для бизнеса. Текущие уровни могут быть интересными для открытия позиции.
SAPG.DE | Покупать | |||||
Целевая цена 12М | € 141,50 | |||||
Текущая цена | € 110,28 | |||||
Потенциал роста | 28,3% | |||||
ISIN | DE0007164600 | |||||
Капитализация, млрд EUR | 130,1 | |||||
EV, млрд EUR | 136,6 | |||||
Количество акций, млрд | 1,18 | |||||
Free float, % | 100% | |||||
Финансовые показатели (IFRS), млн € | ||||||
Показатель | 2021 | 2022E | 2023E | |||
Выручка | 27842 | 29482 | ....31082 | |||
Валовая прибыль | 19897 | 21049 | ....22717 | |||
EBITDA | 7136 | 8325 | 9201 | |||
Чистая прибыль | 5383 | 5112 | 5655 | |||
Diluted EPS, EUR | 4,46 | 4,24 | 4,78 | |||
Показатели рентабельности (IFRS) | ||||||
Показатель | 2021 | 2022E | 2023E | |||
EBITDA Margin, % | 25,6 | 28,2 | 29,6 | |||
Net Income Margin, % | 18,9 | 17,3 | 18,2 | |||
ROA, % | 12,3 | 9,4 | 10,3 | |||
ROE, % | 23,2 | 16,1 | 16,8 | |||
Мультипликаторы (IFRS) | ||||||
Показатель | LTM | 2022E | 2023E | |||
EV/EBITDA | 18,5 | 16,7 | 15,3 | |||
P/E | 24,4 | 22,5 | 20,5 | |||
Dividend yield, % | 1,6 | 1,6 | 1,7 | |||
Мы присваиваем рекомендацию "Покупать" акциям SAP c целевой ценой € 141,50 на следующие 12 мес. и потенциалом роста 28,3%.
SAP- немецкая компания, один из ведущих мировых разработчиков программных решений для управления бизнес-процессами для малых и средних предприятий. Компания предлагает более 100 различных решений, которые охватывают все бизнес-функции, и имеет самый обширный портфель облачных решений на рынке. SAP стремится способствовать цифровой трансформации бизнеса и становлению "интеллектуальных предприятий".
Бизнес по всему миру активно внедряет цифровые и облачные технологии, чтобы изменить методы ведения бизнеса.По прогнозам IDC, с 2021 до 2025 года объем расходов на цифровую трансформацию бизнеса вырастет практически в 2 раза и может достичь $ 2,8 трлн, при CAGR 16,4%. Согласно данным Gartner, затраты организаций на облачные сервисы к 2024 году могут расшириться до $ 300 млрд с текущих $ 125 млрд, при CAGR 25%.
Лидирующие позиции компании в отрасли способствуют тому, что спрос на решения SAP для цифровой трансформации остается высоким.В IV квартале 2021 года SAP зафиксировала высокий спрос на свои облачные решения. Выручка облачного сегмента увеличилась на 28% г/г, до € 2,6 млрд, а выручка от решения SAP S/4HANA Cloud возросла на 65% г/г, до € 329 млн. В 2021 году портфель текущих заказов облачного сегмента показал прирост на 32% г/г и составил € 9,5 млрд, а портфель заказов решения SAP S/4HANA Cloud расширился на 84% г/г и составил € 1,7 млрд.
В 2022 году ключевыми драйверами роста доходов SAP станут:увеличение числа клиентов облачной платформы, расширение портфеля решений, рост портфеля заказов, ускорение темпов роста доходов облачной платформы за счет продвижения SAP S/4HANA Cloud и RISE with SAP. В 2022 году SAP прогнозирует выручку облачного сегмента в диапазоне € 11,55–11,85 млрд, что предполагает рост на 23–26% в постоянной валюте. К 2025 году SAP ставит себе целью увеличить доходы облачного сегмента до € 22 млрд. За счет более быстрого роста облачного сегмента его доля в общей выручке может вырасти с текущих 34% до 61% к 2025 году. При этом выручка в других сегментах, вероятно, останется вблизи текущих значений или даже немного понизится.
13 января 2022 года компания объявила об очередной программе buyback:с 1 февраля по 31 декабря текущего года SAP намерена выкупить акции на сумму € 1 млрд, которые в дальнейшем будут использованы для мотивации менеджмента и вознаграждения сотрудников.
По мультипликаторам P/E NTM, EV/EBITDA NTM и EV/S NTM акции SAP торгуются с дисконтом в среднем 40%.Мы прогнозируем, что дисконт будет сокращаться благодаря хорошему позиционированию компании в отрасли и двузначному росту показателей облачного сегмента.
Ужесточение монетарной политики в Европе и Соединенных Штатах может вызвать повышенную волатильность в акциях технологических компаний, которые традиционно чувствительно реагируют на изменение процентных ставок.
Описание эмитента
SAP SE- немецкая компания, один из ведущих мировых разработчиков программных решений для управления бизнес-процессами для малых и средних предприятий. Компания основана в 1972 году.
Более 18 тыс. организаций и 230 млн чел. по всему миру используют облачное ПО, разработанное SAP. Компания предлагает более 100 различных решений, которые охватывают все бизнес-функции, и имеет самый обширный портфель облачных решений на рынке.SAP стремится способствовать цифровой трансформации бизнеса и становлению "интеллектуальных предприятий".
SAP разрабатывает решения в таких областях, как ERP (планирование ресурсов предприятия) и финансы, управление человеческим капиталом, CRM и клиентский опыт, управление цепочками поставок, управление расходами. Решения SAP помогают бизнесу обеспечить взаимосвязь бизнес-процессов, сформировать открытую мультиоблачную рабочую среду, ускорить внедрение и окупаемость инвестиций, оптимизировать производственные мощности, вывести на рынок инновационные продукты, персонализировать взаимодействие с клиентами и многое другое.
Для организаций, которые только вступают на путь цифровой трансформации, SAP предлагает комплексное пакетное решениеRISE with SAP, запущенное в январе 2021 года, которое включает в себя облачную ERP-систему для любых бизнес-потребностей, перспективные отраслевые практики, аналитику бизнес-процессов и дополнительные услуги от партнеров.
Более продвинутые решения включают в себяSAP Business Technology Platform(платформа для интеграции отдельных решений SAP и решений сторонних разработчиков) иSAP S/4HANA Cloud(новейшая ERP-система со встроенными интеллектуальными технологиями, среди которых ИИ, машинное обучение и расширенная аналитика, для согласованного управления всеми аспектами деятельности организаций с использованием возможностей ИИ).
Структура капитала.Компанией выпущено 1,18 млрд акций, 88,4% из них находятся в свободном обращении, оставшиеся 11,6% принадлежат стратегическим инвесторам, в том числе соучредителю SAP Хассо Платтнеру и одному из основателей SAP - Дитмару Хоппу. Крупнейшими держателями акций SAP из числа институциональных инвесторов являются BlackRock Institutional Trust Company (5,40%) и The Vanguard Group (2,53%).
Факторы роста
Бизнес по всему миру активно внедряет цифровые и облачные технологии, чтобы изменить методы ведения бизнеса. Деловая конъюнктура становится все более непредсказуемой и ставит перед бизнесом большое количество задач и проблем, от сбоев в цепочке поставок до новых нормативных ограничений. Таким образом, возрастает потребность в гибкости и адаптируемости.
По прогнозам IDC, с 2021 до 2025 года объем расходов на цифровую трансформацию бизнеса вырастет практически в 2 раза и может достичь $ 2,8 трлн, при CAGR 16,4%. Совокупный объем инвестиций в цифровую трансформацию за 5 лет превысит $ 10 трлн. В 2022 году основными направлениями вложений станут: производство на основе цифровых платформ, разработка инновационных продуктов и услуг, умное производство, цифровые цепочки поставок и цифровизация взаимодействия с потребителем.
Предприятия также увеличивают бюджет на пользование облачными сервисами. Согласно данным Gartner, в 2020 году только 9,1% совокупных IT-затрат организаций приходилось на содержание облачных сервисов, но к 2024 году их доля может вырасти до 14,2%. В денежном выражении затраты организаций на облачные сервисы к 2024 году могут расшириться до $ 300 млрд с текущих $ 125 млрд, при CAGR 25%. При этом, по оценке Grand View Research, совокупный мировой рынок облачных вычислений к 2028 году может вырасти до $ 1,2 трлн с $ 370 млрд в 2021 году, при CAGR 20%.
SAP обладает глубоким многолетним опытом в критически важных бизнес-процессах и имеет обширное портфолио решений для клиентов всех размеров, отраслей и географических регионов. Лидирующие позиции компании в отрасли способствуют тому, что спрос на решения SAP для цифровой трансформации остается высоким.
В IV квартале 2021 года SAP зафиксировала высокий спрос на свои облачные решения, что нашло отражение в динамике выручки облачного сегмента и динамике портфеля текущих заказов (законтрактованная выручка, которую компания намерена признать в следующие 12 мес.). В IV квартале выручка облачного сегмента увеличилась на 28% г/г, до € 2,6 млрд, а по итогам 2021 года - на 17%, до € 9,4 млрд. Выручка от решения SAP S/4HANA Cloud возросла на 65% г/г, до € 329 млн в IV квартале, и на 46%, до € 1,1 млрд по итогам года. В 2021 году портфель текущих заказов облачного сегмента показал прирост на 32% и составил € 9,5 млрд, а портфель заказов решения SAP S/4HANA Cloud расширился на 84%, до € 1,7 млрд.
Запуск решения RISE with SAP в январе 2021 года оказался достаточно успешным. В IV квартале SAP заключила сделки более чем с 650 клиентами, а совокупное число клиентов превысило 1,3 тыс. Что касается решения SAP S/4HANA Cloud, в IV квартале SAP подключила 1,3 тыс. новых клиентов. Таким образом, по итогам года общее количество пользователей SAP S/4HANA Cloud возросло на 18%, до 18,8 тыс., а за последние 4 года их количество удвоилось.
11 января 2022 года SAP объявила о новом предложении SAP Cloud for Sustainable Enterprises, которое объединяет решения для комплексного управления показателями устойчивого развития. Компании получат инструментарий для идентификации, количественной оценки, анализа и обработки бизнес-процессов, имеющих непосредственное отношение к ESG.
В 2022 году ключевыми драйверами роста доходов SAP станут: увеличение числа клиентов облачной платформы, расширение портфеля решений, рост портфеля заказов, ускорение темпов роста доходов облачной платформы за счет продвижения SAP S/4HANA Cloud и RISE with SAP.
Источник:данные компании, расчеты ФГ "Финам"
Политика M&A
SAP, как и многие другие крупные корпорации, делает большую ставку на приобретение небольших технологических стартапов, чтобы не остаться за бортом технологического прогресса и поддерживать должный уровень инноваций. В 2010–2021 гг. SAP приобрела 30 компаний.
Самым значимым приобретением за последние годы стала компания Qualtrics, купленная в ноябре 2018 года за $ 8 млрд. Qualtrics играет настолько большое значение, что SAP выделяет ее в отдельный бизнес-сегмент. Qualtrics - это платформа для сбора и анализа опыта взаимодействия с потребителями и маркетинговых данных. Более 9 тыс. организаций используют платформу для эффективного и оптимального вывода на рынок новых продуктов, повышения лояльности потребителей, проведения маркетинговых кампаний и продвижения бренда.
Возврат капитала акционерам
Дивидендная политика SAP предусматривает дивидендные выплаты в размере не менее 40% чистой прибыли. Компания стабильно выплачивает и повышает дивиденды с 2001 года (в 2011 году в дополнение к регулярным годовым выплатам были выплачены специальные дивиденды).В 2020 году SAP направила на дивиденды в совокупности € 2,3 млрд, что эквивалентно € 1,85 на акцию. Текущая дивидендная доходность оценивается в 1,6% годовых.
В 2017 году SAP провела обратный выкуп акций на общую сумму € 500 млн, а в 2020 году - на сумму € 1,5 млрд.13 января 2022 года компания объявила об очередной программе buyback: с 1 февраля по 31 декабря текущего года SAP намерена выкупить акции на сумму € 1 млрд, которые в дальнейшем будут использованы для мотивации менеджмента и вознаграждения сотрудников.
Источник:данные компании, расчеты ФГ "Финам"
Финансовый отчет
27 января 2022 года SAP опубликовала отчетность по итогам IV квартала и 12 мес. 2021 года.В IV квартале совокупная выручка компании возросла на 6% г/г и составила € 7,9 млрд. Ключевым драйвером роста финансовых результатов стал облачный сегмент, доходы которого увеличились на 28% г/г, до € 2,6 млрд.
Квартальная операционная прибыль (IFRS) существенно снизилась, на 45% г/г, до € 1,5 млрд, в связи с единовременными компенсационными выплатами в пользу сотрудников Qualtrics и возросшими общими и административными издержками. Чистая прибыль (IFRS) оказалась на 25% ниже, чем в аналогичном квартале прошлого года, и составила € 1,4 млрд. Прибыль на акцию (IFRS) понизилась на 23% г/г, до € 1,24.
По итогам 2021 года выручка SAP достигла верхней границы прогнозного диапазона. Совокупная выручка увеличилась на 2% и составила € 27,8 млрд. Доходы облачного сегмента выросли на 17%, до € 9,4 млрд.
Операционная прибыль (IFRS) сократилась на 30% и составила € 4,7 млрд, а маржа по операционной прибыли (IFRS) уменьшилась на 7,5 п. п., до 16,7%. Причины снижения операционной прибыли были те же, что и в IV квартале. Без учета единовременных компенсационных выплат в пользу сотрудников Qualtrics операционная прибыль составила € 8,2 млрд, практически не изменившись относительно 2020 года, а маржа по операционной прибыли - 29,6%.
Чистая прибыль (IFRS) по аналогии с выручкой увеличилась на 2% и составила € 5,4 млрд. Снижение операционной прибыли было компенсировано дополнительным финансовым доходом от IPO Qualtrics. Прибыль на акцию (IFRS) составила € 4,46 против € 4,35 годом ранее.
Операционный денежный поток SAP в 2021 году составил € 6,2 млрд, превысив прогнозный показатель в € 6 млрд. Свободный денежный поток достиг € 5 млрд, также превысив прогноз € 4,5 млрд.
| Финансовые показатели, млн €(IFRS) | 4Q21 | 4Q20 | Изм. | 12М21 | 12М20 | Изм. |
Выручка | 7 981 | 7 538 | 6% | 27 842 | 27 338 | 2% |
Cloud | 2 611 | 2 041 | 28% | 9 418 | 8 080 | 17% |
Software licenses & support | 4 379 | 4 538 | -4% | 14 660 | 15 148 | -3% |
Services | 991 | 960 | 3% | 3 764 | 4 110 | -8% |
Валовая прибыль | 5 823 | 5 636 | 3% | 19 897 | 19 453 | 2% |
Операционная прибыль | 1 466 | 2 657 | -45% | 4 659 | 6 623 | -30% |
Чистая прибыль | 1 447 | 1 934 | -25% | 5 383 | 5 283 | 2% |
Diluted EPS, € | 1,24 | 1,62 | -23% | 4,46 | 4,35 | 3% |
Источник:данные компании, расчеты ФГ "Финам"
Финансовые прогнозы
В 2022 году SAP прогнозирует выручку облачного сегмента в диапазоне € 1,55–11,85 млрд, что предполагает рост на 23–26% в постоянной валюте.Также компания ожидает операционную прибыль (Non-IFRS) в диапазоне € 7,8–8,25 млрд и прогнозирует свободный денежный поток выше € 4,5 млрд.
К 2025 году SAP ставит себе целью увеличить доходы облачного сегмента до € 22 млрд, совокупную выручку - до € 36 млрд, операционную прибыль (Non-IFRS) - до € 11,5 млрд, а также удвоить показатель свободного денежного потока.За счет более быстрого роста облачного сегмента его доля в общей выручке может вырасти с текущих 34% до 61% к 2025 году. При этом выручка в других сегментах, вероятно, останется вблизи текущих значений или даже немного понизится.
Согласно консенсус-прогнозу, на горизонте 2022–2024 гг. темпы роста основных финансовых показателей (Non-IFRS) SAP составят 5–10% г/г.При этом чистая прибыль (IFRS) в ближайшие 2 года может остаться вблизи текущего уровня из-за особенностей учета различных единоразовых статей, прибылей и убытков от сделок M&A и пр.
Ожидается, что на горизонте 2022–2024 гг. долговая нагрузка продолжит снижаться, темпы роста капитальных затрат останутся невысокими, маржинальность поднимется на несколько процентных пунктов, а дивидендные выплаты будут расти пропорционально чистой прибыли.
Финансовые показатели, млн € (IFRS) | 2019 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024Е |
Выручка | 27 634 | 27 343 | 27 842 | 29 482 | 31 082 | 33 416 |
Валовая прибыль | 19 982 | 19 453 | 19 897 | 21 049 | 22 717 | 24 317 |
EBITDA | 8 112 | 9 095 | 7 136 | 8 325 | 9 201 | 9 574 |
Чистая прибыль | 3 321 | 5 283 | 5 383 | 5 112 | 5 655 | 6 865 |
Diluted EPS, EUR | 2,78 | 4,35 | 4,46 | 4,24 | 4,78 | 5,81 |
Дивиденд на акцию, € | 1,58 | 1,85 | 1,86 | 1,86 | 1,94 | 2,26 |
Денежные средства | 5 314 | 5 311 | 8 898 | 11 032 | 13 391 | 19 909 |
Валюта баланса | 60 215 | 58 472 | 71 173 | 65 583 | 68 347 | 79 618 |
Совокупный долг | 13 668 | 13 283 | 15 570 | 14 297 | 13 407 | - |
Чистый долг | 8 286 | 6 503 | 3 914 | 3 819 | 2 657 | -2 470 |
Операционный денежный поток | 3 496 | 7 197 | 6 208 | 6 588 | 6 929 | 8 787 |
Капитальные затраты | 817 | 816 | 825 | 900 | 901 | 1 005 |
Свободный денежный поток | 2 679 | 6 000 | 5 009 | 5 131 | 5 817 | 7 775 |
GrossProfitMargin, % | 72,3% | 73,1% | 73,7% | 71,4% | 73,1% | 72,8% |
EBITDA Margin, % | 29,4% | 33,3% | 25,6% | 28,2% | 29,6% | 28,6% |
Net Income Margin, % | 12,0% | 18,8% | 18,9% | 17,3% | 18,2% | 20,5% |
ROA, % | 10,9% | 10,8% | 12,3% | 9,4% | 10,3% | - |
ROE, % | 20,5% | 21,1% | 23,2% | 16,1% | 16,8% | 18,7% |
Источник:данные компании, Reuters, расчеты ФГ "Финам"
Риски
Ужесточение монетарной политики в Европе и Соединенных Штатах может вызвать повышенную волатильность в акциях технологических компаний, которые традиционно чувствительно реагируют на изменение процентных ставок. В частности, ФРС США уже приступила к сворачиванию программы количественного смягчения, а первого поднятия ставки можно ожидать в марте 2022 года. Банк Англии и ЕЦБ также намерены завершить QE в текущем году и могут перейти к повышению ставок.
Оценка
Для прогнозирования стоимости акций SAP мы использовали оценку по мультипликаторам относительно аналогов и оценку по собственным историческим мультипликаторам. Целевая стоимость акций представляет собой среднее арифметическое оценок по двум методикам.
Оценка по прогнозным мультипликаторам P/E NTM, EV/EBITDA NTM и EV/S NTM относительно аналогов предполагает целевую капитализацию€197,5 млрди целевую стоимость акций€ 167,47.
Оценка по собственным историческим мультипликаторам P/E NTM (22,2х) и EV/EBITDA NTM (16,3х) формирует целевую капитализацию€ 136,2 млрди целевую стоимость акций€ 115,45.
Комбинированная целевая цена на следующие 12 мес. составляет € 141,50 с потенциалом 28,3% к текущей цене.Исходя из апсайда, мы присваиваем рекомендацию "Покупать" акциям SAP.
Компании-аналоги | P/E NTM | EV/EBITDA NTM | EV/S NTM |
SAP | 21,8 | 16,8 | 5,2 |
Dassault Systemes SE | 42,2 | 28,2 | 10,6 |
Software AG | 18,3 | 9,9 | 2,2 |
Sage Group | 26,4 | 16,4 | 3,8 |
salesforce.com | 44,3 | 21,3 | 6,6 |
Oracle Corporation | 15,5 | 12,7 | 6,3 |
Microsoft Corporation | 29,2 | 19,9 | 10,1 |
Adobe | 35,2 | 26,2 | 12,7 |
IBM | 13,7 | 10,0 | 2,7 |
ServiceNow | 64,6 | 40,1 | 12,6 |
Workday | 61,5 | 40,1 | 8,9 |
Медиана по аналогам | 32,2 | 20,6 | 7,7 |
Показатели для оценки | Чистая прибыль NTM | EBITDA NTM | Выручка NTM |
SAP, млрд EUR | 5,8 | 9,1 | 29,6 |
Оценочная капитализация SAP, млрд € | 188,5 | 181,7 | 222,4 |
Источник:данные компании, Reuters, расчеты ФГ "Финам"
Показатель | Значение |
Целевая капитализация, млрд € (по аналогам) -вес 50% | 197,5 |
Целевая капитализация, млрд € (по собственным мультипликаторам) -вес 50% | 136,2 |
Комбинированная целевая капитализация, млрд € | 166,9 |
Целевая EV, млрд € | 173,4 |
Целевая цена, € | 141,50 |
Потенциал роста, % | 28,3% |
Количество акций в обращении, млрд | 1,18 |
Чистый долг (4Q21), млрд € | 3,91 |
Доля меньшинства (4Q21), млрд € | 2,66 |
Источник:данные компании, Reuters, расчеты ФГ "Финам"
Средневзвешенная целевая цена акций SAP по выборке аналитиков с исторической точностью прогнозов не менее среднего составляет, по нашим расчетам,€ 139,04(апсайд -26,1%от текущих уровней), а рейтинг акций эквивалентен4,7(где 5 - Strong Buy, а 1 - Strong Sell).
Оценка целевой цены акций SAP аналитиками Stifel Europe составляет € 160 ("Покупать"), HSBC - € 145 ("Покупать"), BNP Paribas - € 168 ("Покупать"), Oppenheimer - € 155 ("Покупать"), Societe Generale - € 154 ("Покупать").
Технический анализ
С точки зрения технического анализа акции SAP с апреля 2021 года по январь 2022 года двигались в боковике € 115–130, причем приближение к границам торгового коридора всегда сопровождалось разворотом. Амплитуда колебаний в рамках боковика составляла 8–11%. Акции SAP негативно отреагировали на публикацию годового отчета, просев до минимума с марта 2021 года. Считаем текущие уровни интересными для открытия позиции и ожидаем разворота.
Источник:finam.ru
* Цены и другие рыночные данные указаны на время подготовки материала, выпущенного 31.01.2022.